Инфраструктурные и Квазиинфраструктурные облигации: новые возможности реализации инфраструктурных проектов
←
→
Транскрипция содержимого страницы
Если ваш браузер не отображает страницу правильно, пожалуйста, читайте содержимое страницы ниже
Legal Analytics: Infrastructure and PPP
Инфраструктурные и
Квазиинфраструктурные
облигации:
новые возможности
реализации
инфраструктурных проектов
В условиях дефицита ликвидности, когда классические
формы финансирования не доступны или не выгодны, все
более актуальным становится поиск альтернативных ис-
точников финансирования. Одним из таких источников яв-
ляются квазиинфраструктурные и инфраструктурные об-
лигации. Тренд на привлечение «длинных» и дешевых
инвестиций в инфраструктуру начал формироваться дав-
но и приобрел особую актуальность в период кризиса.
Квазиинфраструктурные облигации: актуальный инструмент финансирования
Инфраструктурные облигации: потенциал использования
Нормативное регулирование: нужен ли специальный закон?
Государственные гарантии – императив или опция?Консервативные инвесторы (негосударственные Каков потенциал использования квазиинфра-
пенсионные фонды, страховые компании), сфор- структурных и инфраструктурных облигаций?
мировавшие существенные запасы резервных Региональные инфраструктурные объекты явля-
средств и при этом имеющие серьезные норма- ются сегодня наиболее привлекательными для
тивные ограничения по распределению свобод- участия в них инвесторов и финансовых спонсо-
ных активов, оказались лишены традиционных ров в самых различных сферах, а также с исполь-
источников вложения на фондовом рынке. зованием описываемого института, включая:
• объекты транспортной инфраструктуры (авто-
По состоянию на конец 2008 г. стоимость
мобильная и железнодорожная инфраструк-
пенсионных резервов, находящихся в тура, морские и речные порты, аэропортовая
доверительном управлении управляющих инфраструктура);
компаний, составляла, по данным
• объекты жилищно-коммунального хозяйства
ФСФР России, порядка 430 млрд руб.
(водо-, тепло-, газо- и энергоснабжение, водо-
Источник отведение, очистка сточных вод, переработка
http://www.fcsm.ru/catalog.asp?ob_no=194538 и утилизация (захоронение) бытовых отходов,
освещение территорий, благоустройство тер-
риторий, и т.д.);
С другой стороны, в условиях бюджетного дефи-
цита и выросших ставок по кредитам большинство • объекты энергетической инфраструктуры
проектов федерального и регионального уровня (трубопроводный транспорт, производство,
фактически оказались замороженными, а число передача и распределение электрической и
start-up проектов значительно сократилось. тепловой энергии, объекты нефтепереработ-
ки и нефтехимии);
В сложившихся условиях институт квазиинфра-
структурных и инфраструктурных облигаций • социальная инфраструктура (объекты здраво-
является перспективным инструментом финан- охранения, образования, культуры и спорта,
сирования инвестиционных проектов. К сожале- туристическая инфраструктура).
нию, сегодня, во многом благодаря российским
СМИ, любые выпущенные монополиями корпо- Как видим, использование квазиинфраструктур-
ративные облигации в медийном пространстве ных облигаций в качестве инструмента инвести-
называются инфраструктурными облигациями. рования возможно практически в любом инфра-
Связано это с тем, что все монополии являются структурном проекте с длительным сроком окупа-
инфраструктурными. Подобная необоснованная емости и низкой доходностью, но со стабильным
подмена понятий ограничивает интерес к данно- денежным потоком и участием государства в дан-
му инструменту как со стороны потенциальных ном проекте.
эмитентов, так и со стороны инвесторов.
Помимо реализации пилотных проектов в настоя-
Реализация пилотных проектов с использовани- щее время ведется активная работа по развитию
ем квазиинфраструктурных облигаций показала, института квазиинфраструктурных облигаций, в
что применение этого инструмента не является частности по разработке специального закона,
исключительной прерогативой крупнейших есте- регулирующего обращение уже «настоящих» ин-
ственных монополий. Уже сейчас можно гово- фраструктурных облигаций.
рить, что финансирование инвестиционных про-
ектов с использованием квазиинфраструктурных В данном обзоре мы рассматриваем инфраструк-
облигаций востребовано как на уровне феде- турные и квазиинфраструктурные облигации как
ральных проектов (в частности, в транспортной инструмент привлечения дополнительного фи-
сфере), так на уровне региональных проектов в нансирования инвестиционных проектов, их эф-
различных отраслях. фективность в реалиях российского бизнеса, а
также то, какие действия предпринимаются госу-
дарством для регулирования отношений между
эмитентом, инвестором и государством на рынке
инфраструктурных облигаций.Квазиинфраструктурные облигации: 1
SPV
актуальный инструмент КОНЦЕДЕНТ
(концессионер)
финансирования 3
5
Возможности реализации инфраструктурных про- 4
ектов с привлечением средств институциональ- Объекты
2
ных инвесторов сегодня можно рассматривать в инфраструктуры
двух основных направлениях:
1 – Заключение концессионного
1. Реализация инвестиционных проектов через Финансовый соглашения
2 – Финансирование посредством
выпуск «квазиинфраструктурных» облигаций спонсор
выкупа эмиссии
в рамках действующего законодательства о инфраструктурных облигаций
рынке ценных бумаг. 3 – Строительство объектов
инфраструктуры
4 – Собственность концедента на
2. Привлечение инвестиций в инфраструктурные инфраструктурные объекты
проекты в рамках разрабатываемого рядом 5 – Доходы от эксплуатации
проекта
федеральных ведомств, в первую очередь Фе- Схема 1. Реализация концессионного
деральной службой по финансовым рынкам проекта с использованием
(далее – ФСФР РФ), проекта закона «Об особен- квазиинфраструктурных облигаций
ностях инвестирования в инфраструктуру с ис-
пользованием инфраструктурных облигаций». Для получения институциональных инвестиций эми-
тенту требуется наличие финансово-экономической
В декабре 2008 г. ФСФР России издала приказ, це- и организационно-правовой схемы реализации
лью которого было облегчение процедур и уско- проекта на стадии от start-up до проведения кон-
рение реализации инфраструктурных проектов с курса и заключения проектного соглашения.
использованием средств консервативных инве-
сторов1. В соответствии с приказом, облигации, Под организационно-правовой схемой понимает-
обеспеченные государственной гарантией и/или ся концессия, контракт жизненного цикла, сервис-
поручительством РФ или банковской гарантией ный контракт, инвестиционная аренда и прочие
Внешэкономбанка, а также облигации, выпущен- существующие схемы реализации инфраструктур-
ные эмитентом-концессионером, включаются в ных проектов.
высшие котировальные списки без соблюдения
ряда обязательных требований. Эмитент – проектная компания, реализующая
на принципах государственно-частного
Упомянутый приказ позволил на практике реали-
партнерства инфраструктурный проект
зовывать проекты с использованием квазиинфра-
структурных облигаций. При этом действующие федерального или регионального уровня
правила листинга, а также нормы концессионного
и гражданского законодательства позволяют в рам- В настоящее время бизнес располагает правовы-
ках концессионных конкурсов структурировать так ми возможностями для ограниченного введения
называемые LCC – Life Cycle Contracts (контракты в обращение квазиинфраструктурных облигаций,
жизненного цикла), а также сервисные контракты в том числе по концессионным и квазиконцесси-
и иные модели проектного финансирования, в том онным проектам, которые связаны с созданием/
числе с государственным плечом. Это существенно реконструкцией инфраструктурных объектов.
расширяет возможности инициаторов проектов и Кроме того, приказом ФСФР России уже созданы
инвесторов. Рыночный потенциал подобных про- правовые основания для ограниченного введе-
ектов огромен, поскольку большинство проектов ния в обращение таких облигаций. Эти облигации
получают поддержку публичного субъекта в форме принято называть квазиинфраструктурными, по-
гарантий, рыночных тарифов, оплаты сервисных скольку само по себе понятие инфраструктурной
услуг. облигации законодательно еще не закреплено.
1
Приказ от 23.12.2008г. № 08-59/пз-н «О внесении измене- Таким образом, институт квазиинфраструктурных
ний в Положение о деятельности по организации торгов- облигаций даже в существующих ограниченных
ли на рынке ценных бумаг, утвержденное приказом Фе-
деральной службы по финансовым рынкам от 01.09.2007 нормативно условиях позволяет структурировать
№ 07-102/ПЗ-Н» инвестиционные проекты в различных отраслях.Инфраструктурные облигации: порты, аэропорты, линии электропередач, объ-
потенциал использования екты ЖКХ и иные);
Концепция развития института инфраструктурных • обеспечение возврата инвестиций за счет до-
облигаций предусматривает нормативное закре- ходов от эксплуатации инфраструктурного
пление данного инструмента, а также расшире- объекта. Например, в рамках реализации со-
ние возможностей по его использованию в соот- глашений между государством или местными
ветствии со сложившейся мировой практикой. органами власти и компанией-эмитентом;
Потенциал применения инфраструктурных об- • долгосрочный период обращения инфра-
лигаций основан на расширении возможных структурных облигаций, привязанный к сроку
финансово-экономических и организационно- строительства (реконструкции) инфраструк-
правовых моделей структурирования инфра- турного объекта и к периоду его эксплуатации
структурных проектов как на федеральном, так (жизненному циклу), в среднем составляю-
и на региональном (а в перспективе на муници- щий 10–25 лет;
пальном) уровнях.
• возможность обеспечения облигационного
выпуска государственными гарантиями, стра-
хованием рисков, банковскими гарантиями и
Финансовый 4 Объекты поручительствами, а также иными гарантиями.
спонсор инфраструктуры
1
Нормативное регулирование:
2
SPV нужен ли специальный закон?
1 - Выкуп проектных облигаций 3 В настоящее время рядом ведомств разрабатыва-
2 - Финансирование строительства проекта
3 - Контракт жизненного цикла - ется проект закона «Об особенностях инвестиро-
бюджетное финансирование затрат вания в инфраструктуру с использованием инфра-
4 - Погашение долговых обязательств ОГМУ структурных облигаций». Цель закона – расши-
перед финансовым спонсором
рить возможности консервативных инвесторов по
вложению средств в инфраструктурные проекты.
Схема 2. Реализация контракта жизненного
цикла с использованием Необходимость издания отдельного нормативного
инфраструктурных облигаций акта по инфраструктурным облигациям и его жиз-
неспособность являются предметом многочислен-
ных дискуссий. Это же подтверждают потенциаль-
Концепция федерального закона об инфраструк- ные эмитенты, инвесторы, банки и регуляторы в
турных облигациях трактует их как облигации, процессе обсуждения темы инфраструктурных об-
выпускаемые специальной проектной компани- лигаций со специалистами АБ «Вегас-Лекс».
ей, которые имеют целевое назначение (созда-
ние и/или реконструкция объекта инфраструк- Респонденты также сходятся во мнении, что в Рос-
туры), обеспечиваются полностью или частично сии нужно создавать институт, позволяющий фи-
государственной (муниципальной) гарантией и/ нансировать инфраструктурные проекты с малой
или залогом будущих денежных требований, со- доходностью и длительным сроком окупаемости
стоящих из предполагаемых доходов либо де- за счет институциональных инвесторов с учетом
нежных поступлений от эксплуатации объекта установленных для них ограничений по вложе-
инфраструктуры. нию средств.
Основными особенностями инфраструктурных В законопроекте предполагается отразить право-
облигаций являются: вое определение понятия и признаков инфра-
структурных облигаций как вида ценных бумаг,
• использование средств, полученных от раз- а также установить дополнительные признаки
мещения инфраструктурных облигаций, для эмитента инфраструктурных облигаций по инфра-
реализации долгосрочных инфраструктурных структурным проектам. На основании данного за-
проектов (автомобильные и железные дороги, кона будет осуществляться:• регулирование процедур и условий предо- условием выпуска инфраструктурных облигаций.
ставления государственных гарантий по ин- Практика реализации региональных пилотных
фраструктурному облигационному займу, а проектов показывает, что даже консервативные
также иных форм обеспечения; инвесторы готовы покупать облигации при на-
личии иных форм обеспечения и контрактных га-
• установление форм контроля целевого ис- рантий, что особенно актуально в проектах ЖКХ,
пользования привлеченных по займу финан- социальной инфраструктуры и здравоохранения,
совых средств; доходная часть которых формируется независи-
мо от рыночной конъюнктуры (например, за счет
• установление условий досрочного погашения коммунальных платежей).
облигаций.
Таким образом, госгарантии не являются обяза-
С учетом того, что действующее законодательство тельным условием выпуска квазиинфраструктур-
не содержит описания форм проектного финан- ных и инфраструктурных облигаций. Учитывая
сирования с участием публичных субъектов (за существующие процедурные сложности и имею-
исключением концессий и региональных актов о щийся на федеральном и региональном уровнях
государственно-частных партнерствах) предпола- дефицит бюджетных средств, наличие либо отсут-
гается, что ключевым признаком, позволяющим ствие госгарантий по инфраструктурным облига-
финансировать через инфраструктурные облига- циям следует считать опцией, отсутствие которой
ции тот или иной проект, станет собственно его хотя и снижает инвестиционную привлекатель-
инфраструктурный характер, а также наличие так ность проектов, тем не менее не является непрео-
называемого проектного соглашения. долимым нормативным препятствием для вложе-
ния средств в инфраструктурные проекты.
Под проектным соглашением понимается любой
вид договора (инвестиционный договор, аренд- Данная логика подтверждается упомянутым
ное и приватизационно-инвестиционное согла- приказом ФСФР РФ о включении облигаций
шение, агентский договор, концессионное со- эмитентов-концессионеров в высшие котироваль-
глашение, контракт жизненного цикла и проч.), ные списки и заложена в концепции федерально-
предметом которого являются отношения сторон го закона, предусматривающего возможность, а
по реализации инфраструктурного проекта между не обязательность государственных гарантий.
государством (субъектом РФ, муниципальным об-
разованием) и проектной компанией.
Резюме
Государственные гарантии –
Как видим, привлечение консервативных источ-
императив или опция? ников финансирования в инфраструктурные про-
екты является привлекательным как для инвесто-
Ключевым вопросом института инфраструктур- ров, так и для финансовых спонсоров. Институт
ных облигаций является наличие государственной корпоративных облигаций в проектном финанси-
(региональной, а в перспективе муниципальной) ровании следует рассматривать в двух аспектах:
гарантии выполнения обязательств эмитента. На-
личие суверенных или субсуверенных (государ- 1. Актуальные возможности использования ква-
ственная корпорация «Внешэкономбанк») гаран- зиинфраструктурных облигаций, существую-
тий существенно повышает привлекательность щие в рамках действующего правового поля и
низкодоходных облигаций с длительным сроком рыночного спроса.
окупаемости.
2. Расширение потенциала данного институ-
Вместе с тем получение государственной га- та в рамках развития нормативной базы об
рантии в условиях ограниченности бюджетных инфраструктурных облигациях (принятие от-
средств становится уделом крупнейших инфра- дельного закона или пакета поправок в дей-
структурных компаний федерального уровня и ствующие акты).
государственных монополий, что не позволяет
развиваться региональным проектам и компа- Квазиинфраструктурные облигации следует рас-
ниям. Именно поэтому наличие государствен- сматривать как состоявшийся инвестиционный
ных гарантий не должно являться обязательным инструмент, поскольку региональные пилотныепроекты с участием консервативных инвесторов чивыми одновременно как для инвесторов, так и
уже успешно реализуются. Кроме того, участни- для финансовых спонсоров.
ки федеральных проектов в настоящий момент
взаимодействуют с управляющими компаниями Мы считаем, что использование квазиинфраструк-
негосударственных пенсионных фондов на пред- турных облигаций как способ привлечь кредитное
мет возможного финансирования их проектов в плечо на выгодных условиях в подобных проектах
связи с секвестированием бюджетного финанси- делает их весьма привлекательным инструмен-
рования и необходимостью переформатирования том инвестирования.
инвестпроектов.
В свою очередь, инфраструктурные облигации
Проекты в сфере жилищно-коммунального хо- могут стать полноценным инструментом исполь-
зяйства, энергетики, транспорта, ограниченные зования при нормативном урегулировании во-
локально и по сроку реализации, структурирован- просов гарантий, формата проектов, статуса эми-
ные в рамках проектного финансирования с госу- тента и иных нюансов, связанных со спецификой
дарственным плечом, являются сегодня заман- консервативных финансов.
Евгений Глумов,
Менеджер проектов департамента
ГЧП и инфраструктуры,
glumov@vegaslex.ruВ ближайшее время будут направлены
Аналитические обзоры по следующим направлениям:
• Контракты жизненного цикла: создание государственной
и общественной инфраструктуры в условиях бюджетного
дефицита
• Проектное финансирование с государственным «плечом»
в инфраструктурных проектах: тенденции развития
• Модернизация систем ЖКХ с применением ГЧП инструментария
• Социальная и общественная инфраструктура:
школы, больницы, спортивные объекты
Юридическая фирма «Вегас-Лекс» основана в 1995 году и с 2000
года входит в топ-3 российских компаний, оказывающих услуги право-
вого консалтинга. Является единственной российской юридической
фирмой, рекомендованной авторитетным международным справоч-
ником Chambers Europe для сопровождения инфраструктурных и ГЧП-
проектов. Общая сумма сопровождаемых клиентских инвестиций в
крупные инфраструктурные проекты (включая ГЧП-проекты) – свыше
нескольких десятков миллиардов, количество только крупных проектов
(на начало 2009 года) – 36.
Фирма ведет активную нормотворческую деятельность, осуществляя
экспертное сопровождение разработки законодательной базы РФ.
Специалисты Фирмы являются членами рабочих групп в профильных
советах и комитетах по ГЧП и инфраструктуре различных министерств,
ведомств и общественных организаций.
Фирма награждена премиями «За активное участие в законотворче-
ской деятельности» журнала «Корпоративный Юрист» и «Продвиже-
ние ГЧП» журнала «Слияние и поглощение».
115054, Москва, Б.Строченовский пер., 22/25
Тел.: +7 (495) 933 08 00
Факс: +7 (495) 933 08 02
E-mail: vegaslex@vegaslex.ru
www.vegaslex.ruВы также можете почитать
