Вексель как инструмент краткосрочного финансирования.
←
→
Транскрипция содержимого страницы
Если ваш браузер не отображает страницу правильно, пожалуйста, читайте содержимое страницы ниже
ЕКСЕЛЬНЫЙ РЫНОК
Вексель как инструмент
краткосрочного
финансирования.
Особенности, преимущества, недостатки
На российском публичном рублевом долговом рынке
можно назвать несколько активно используемых бан-
ками и компаниями инструментов привлечения вне-
шнего финансирования. Среди них можно выделить
векселя, которые в силу своих особенностей разме-
щения и обращения являются достаточно удобным
инструментом привлечения краткосрочного финан-
сирования для заемщиков и одновременно привлека-
тельным инструментом для вложения инвесторами.
Александр ЕРМАК,
ПОНЯТИЯ И ОПРЕДЕЛЕНИЯ
главный аналитик долговых
Вексель (от нем. Wechsel) — ценная бумага строго уста-
рынков, ГК «РЕГИОН»
новленной формы, удостоверяющая ничем не обусловлен-
Родился 31 мая 1964 г. в Москве. ное обязательство векселедателя (простой вексель) либо
В 1986 г. окончил Московский инсти- иного указанного в векселе плательщика (переводной век-
тут управления им. С. Орджоникидзе сель) уплатить по наступлении предусмотренного вексе-
по специальности «инженер-эконо- лем срока определенную денежную сумму. Вексель отно-
мист по организации управления», сится к ордерным ценным бумагам, то есть передача прав
затем получил диплом Кембридж- по нему осуществляется путем совершения специальной
ского университета в области меж- надписи — индоссамента. Индоссамент может быть блан-
дународных рынков капитала. ковым (без указания лица, которому должно быть про-
С 1994 по 2001 год руководил груп-
изведено исполнение) или ордерным (с указанием лица,
которому должно быть произведено исполнение). Лицо,
пой анализа денежного рынка,
передавшее вексель посредством индоссамента, несет от-
аналитическим направлением дея-
ветственность перед последующими векселедержателями
тельности агентства «Скейт-пресс»,
за возможность осуществления прав по векселю.
уделяя основное внимание анали-
Вексельное обращение регулируется Федеральным за-
зу международного и российского
коном «О простом и переводном векселе» от 21 февраля
долговых рынков.
1997 г., согласно которому было установлено, что на тер-
В 2001 году присоединился к ана- ритории Российской Федерации применяется Постанов-
литической команде группы компа- ление Центрального Исполнительного Комитета и Совета
ний «РЕГИОН», возглавив направ- Народных Комиссаров СССР «О введении в действие По-
ление по аналитическим исследо- ложения о переводном и простом векселе» от 7 августа
ваниям долговых рынков. 1937 г. № 104/1341. Данное Положение было принято в
37С П РА В О Ч Н И К
соответствии с международными обязательст- и векселедателям представлены в Таблице 1.
вами Российской Федерации, вытекающими из Как видно из представленной таблицы, век-
ее участия в Конвенции от 7 июня 1930 года, селя имеют как существенные различия с об-
устанавливающей «Единообразный закон о пе- лигациями в целом, так и некоторое сходство,
реводном и простом векселях». например с биржевыми облигациями.
Согласно 2 статье Закона, по переводному и Отличие векселей от «классических» корпо-
простому векселю вправе обязываться гражда- ративных и биржевых облигаций заключается
не Российской Федерации и юридические лица прежде всего в эмиссионном характере послед-
Российской Федерации. Российская Федера- них, в необходимости подготовки эмиссионных
ция, субъекты Российской Федерации, городс- документов (решения, проспекта и т.п.), необхо-
кие, сельские поселения и другие муниципаль- димости раскрытия информации в соответствии
ные образования имеют право обязываться с законодательством. Кроме того, облигации
по переводному и простому векселю только в имеют ограничение по времени размещения,
случаях, специально предусмотренных феде- для начала вторичного обращения необходи-
ральным законом. мо размещение всех облигаций или окончание
Законом также определено, что в отношении срока размещения. В отличие от векселей, об-
векселя, выставленного к оплате и подлежаще- лигации при размещении могут оплачиваться
го оплате на территории Российской Федера- только денежными средствами. Кроме того, при
ции, проценты и пеня выплачиваются в разме- эмиссии облигаций необходима либо государс-
ре учетной ставки, установленной Центральным твенная регистрация, либо (для биржевых об-
банком Российской Федерации по правилам, лигаций) уведомление регулирующего органа
установленным статьей 395 Гражданского ко- о выпуске. Также существует ряд нормативных
декса Российской Федерации. требований к эмитенту (особенно жесткие для
Согласно 4 статье Закона, переводной и прос- биржевых облигаций).
той вексель должен быть составлен только на Есть существенные отличия в организации
бумаге (бумажном носителе). первичного и вторичного обращения. Обраще-
По требованиям, основанным на протесте ние векселей происходит только на внебирже-
векселей в неплатеже, неакцепте и недатиро- вом рынке, в то время как «классические» об-
вании акцепта, совершенного нотариусом, в лигации могут торговаться на биржевом (одна
отношении физического лица, юридического или несколько бирж) и внебиржевом рынках,
лица или индивидуального предпринимателя биржевые облигации — только на одной или
выдается согласно Закону судебный приказ и нескольких биржах.
производится исполнение по правилам, предус- В целом можно отметить, что предъявляемые
мотренным главой 11.1 и разделом V Гражданс- требования к эмитентам и условиям выпуска
кого процессуального кодекса РСФСР. как корпоративных, так и биржевых облигаций
В соответствии со сложившейся деловой должны способствовать снижению рисков ин-
практикой на российском рынке, наибольшее весторов.
распространение получили простые дискон- Схожесть векселей и биржевых облигаций
тные векселя, номинированные в рублях, со заключается, прежде всего, в отсутствии госу-
сроком обращения до 1 года. дарственной регистрации выпуска и в сопо-
ставимости по срокам заимствования (правда,
СРАВНИТЕЛЬНЫЙ АНАЛИЗ у биржевых облигаций — в соответствии с за-
ДОЛГОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ конодательством, а у векселей — в соответст-
В настоящее время к рублевым долговым инс- вии со сложившейся деловой практикой).
трументам кредитных и некредитных орга- Кроме того, у тех и других ценных бумаг за-
низаций можно отнести облигации, которые конодательно не ограничивается предельный
разделяются на «классические» и биржевые, и объем их размещения, нет специального нало-
векселя. Основные особенности выпуска, раз- гообложения, то есть для эмитентов биржевые
мещения, обращения и погашения данных инст- облигации и векселя являются инструментом
рументов, а также требования к их эмитентам краткосрочного заимствования.
38ЕКСЕЛЬНЫЙ РЫНОК
ПРЕИМУЩЕСТВА говых систем и достоверной информации об
И НЕДОСТАТКИ ВЕКСЕЛЕЙ объемах и структуре сделок на вексельном
Таким образом, можно сделать вывод, что ин- рынке. Выставляемые в информационной сис-
терес к выпуску векселей со стороны коммер- теме «РВС-векселя» или на веб-сайтах ведущих
ческих банков и компаний обусловлен наличи- операторов вексельного рынка котировки но-
ем ряда преимуществ векселей относительно сят индикативный характер, то есть реальные
облигаций: сделки могут проходить как выше, так и ниже
• более «свободный», легкий и быстрый указанных ставок в зависимости от конъюнк-
доступ к рынку капитала; туры, объема сделок и так далее. Соответствен-
• существенное сокращение регулятивных но, процесс ценообразования по векселям не
издержек; является полностью объективным и в большей
• возможность оперативного принятия ре- мере зависит от взаимоотношений векселеда-
шения по времени и срокам привлечения за- теля и покупателя векселей (организатора век-
емных средств; сельных программ).
• потенциальная возможность более быст- Следующей немаловажной проблемой для
рого регулирования стоимости финансовых инвесторов является необязательный характер
ресурсов для предприятия-векселедателя; раскрытия информации по векселедателям,
• дополнительные возможности управле- что может существенно увеличивать риски для
ния собственным долговым портфелем (на- инвесторов. Соответственно, информационная
пример, за счет досрочного учета векселей с открытость и прозрачность векселедателя яв-
различными сроками обращения); ляются необходимыми условиями для успеш-
• возможность использования векселей в ного привлечения внешнего финансирования
качестве расчетного средства. посредством векселей.
Кроме того, можно выделить ряд преиму- Кроме того, следует отметить, что бурное
ществ относительно кредитов: развитие и совершенствование рынка корпо-
беззалоговый характер заимствования; ративных облигаций изменило, на наш взгляд,
вторичное обращение, ликвидность. отношение к векселям как со стороны компа-
Что касается недостатков векселей, то они ний — потенциальных векселедателей, так и
в большей степени касаются участников и ин- со стороны инвесторов. Фактически можно го-
весторов на данном рынке, хотя, естественно, ворить о переоценке роли различных долговых
это отражается на возможности заимствования инструментов, в результате которой облигации
посредством данного инструмента для банков стали рассматриваться предприятиями как ре-
и компаний. альный инструмент привлечения инвестицион-
Основная проблема вексельного рынка и ного (долгосрочного) финансирования с рын-
связанные с ней трудности работы заключают- ка капитала, в то время как векселя остались
ся, в первую очередь, в документарной (бумаж- инструментом краткосрочного финансирова-
ной) форме самого векселя, которая предопре- ния, используемого для покрытия кассовых
деляет специфические риски (дефект формы, разрывов, пополнения, в том числе сезонного,
возможность утраты, кражи и подделки). Для оборотных средств.
работы с векселями требуется наличие опре-
деленной инфраструктуры, что потенциально СОСТАВЛЯЮЩИЕ УСПЕХА
сужает круг инвесторов на вексельном рынке. ВЕКСЕЛЬНЫХ ЗАИМСТВОВАНИЙ
Бумажная форма определяет необходимость Успех вексельного займа зависит, в первую
дополнительных расходов и издержек, свя- очередь, от финансового состояния векселе-
занных с транспортировкой, проверкой под- дателя, уровня его кредитоспособности, ин-
линности, проведением криминалистической формационной прозрачности и уровня кор-
экспертизы, хранением векселей. поративного управления. Кроме того, большое
Второй проблемой можно назвать непро- значение для успеха вексельной программы
зрачное ценообразование, отсутствие тор- имеет выбор организатора займа.
39С П РА В О Ч Н И К
Таблица 1. Сравнительный анализ векселей и облигаций и требований к эмитентам/векселедателям
«Классические» Биржевые облигации Векселя
облигации
Облигация — эмиссионная
ценная бумага, содержащая Вексель — вид ценной
обязательство эмитента Биржевой признается бумаги, представляет собой
выплатить ее владельцу облигация, отвечающая денежное обязательство
Определение номинальную стоимость по одновременно следующим строго установленной
окончании установленного условиям в соответствии законом формы.
срока с возможностью с ФЗ №138-ФЗ Является безусловным
периодически выплачивать от 27 июля 2006 г. и бесспорным долговым
определенную сумму документом.
процента.
Документарная Документарная ордерная
Документарная,
(на предъявителя) (вексель с бланковым
Форма выпуска на предъявителя с обязательным
или бездокументарная индоссаментом оплачивается
(именная) централизованным хранением предъявителю)
Нет ограничений,
за исключением ГУПов,
для которых предусмотрен
разрешительный характер
Нет ограничений,
Организационно- заимствований.
за исключением ГУПов,
правовая форма Российская Федерация,
для которых предусмотрен Только ОАО
эмитента/ субъекты РФ, муниципальные
разрешительный характер
векселедателя образования могут
заимствований. обязываться по векселям
только в случаях, специально
предусмотренных
федеральным законом.
Не менее трех лет существования.
Не ранее третьего года Наличие надлежащим образом
существования, наличие утвержденной годовой
надлежащим образом
Особые бухгалтерской отчетности
утвержденной годовой
требования за два завершенных
бухгалтерской отчетности Нет особых требований
к эмитенту/ финансовых года.
за два завершенных
векселедателю Акции должны быть включены
финансовых года при в котировальный список ФБ,
отсутствии обеспечения осуществляющей допуск
выпуска. биржевых облигаций к торгам.
Поручительство третьих
Дополнительное лиц, залог ЦБ или недви- Не могут выпускаться
жимости, банковская, Аваль третьих лиц
обеспечение с залоговым обеспечением.
государственная либо
муниципальная гарантии.
Необходима Решение о выпуске биржевых
государственная облигаций и проспект биржевых
Необходимость регистрация выпуска, облигаций регистрируются
биржей. Информация о разме- Не требуется специальной
регистрации регистрация проспекта регистрации.
выпуска (в некоторых случаях) щении раскрывается биржей.
и отчета об итогах Соответствующее Уведомление
их выпуска. Биржа направляет в ФСФР.
Пошлина за государственную
Специальные регистрацию выпуска —
государственные 0.2% от номинальной Не предусмотрены Не предусмотрены
налоги и сборы стоимости эмиссии,
но не более 100 тыс. руб.
40ЕКСЕЛЬНЫЙ РЫНОК
Таблица 1. Сравнительный анализ векселей и облигаций и требований к эмитентам/векселедателям (продолжение)
«Классические» Биржевые облигации Векселя
облигации
Открытая или закрытая
Порядок и место подписка, биржевое Только открытая подписка Только внебиржевое
размещения ЦБ (на одной или более на одной ФБ
бирж) или внебиржевое
Срок размещения 1 год с даты Формально
1 месяц с даты начала размещения
выпуска начала размещения нет ограничений
Нет ограничений. Объем БО
Ограничения не учитывается при определении
УК эмитента и/или Формально
на объем соотношения номинальной стои-
размер обеспечения нет ограничений
выпуска ЦБ мости всех выпущенных обществом
других облигаций с размером УК.
Законодательно Законодательно
Срочность не ограничено, обычная Законодательно ограничено не ограничено,
заимствования практика — 2–3 года 1 годом с даты начала размещения. обычная практика —
и более. от 1 до 12 месяцев.
Форма оплата Только денежными Денежными
ценных бумаг Только денежными средствами
средствами средствами
при размещении
Обращение биржевых облигаций
Начало После государственной до их полной оплаты и завершения
вторичного регистрации отчета размещения запрещается. Вторич- Ограничений нет
обращения об итогах выпуска ное обращение возможно сразу
после размещения (через 1–2 дня).
Организация Биржевое (на одной Только биржевое
вторичного или более бирж) / Только внебиржевое
(на одной или более биржах)
обращения ЦБ или внебиржевое
Стандарты ФСФР по обязательному
раскрытию информации
(как эмитента акций). Эмитент
и ФБ обязаны обеспечить доступ Не установлены.
к информации, содержащейся Определяются
в проспекте биржевых облигаций, деловыми обычаями,
Требования Стандарты ФСФР по обя- любым заинтересованным в этом которые
к раскрытию зательному раскрытию лицам независимо от целей предусматривают
информации информации получения этой информации, а
также в срок не позднее чем за семь организацию и
дней до даты начала размещения проведение программы
(обращения) биржевых облигаций Investors Relations.
раскрыть информацию о допуске
биржевых облигаций к торгам на
фондовой бирже.
В соответствии с действующим
законодательством. А также
В соответствии владельцы биржевых облигаций В соответствии
с действующим вправе предъявить их к досрочному с действующим
законодательством. погашению в случае, если акции законодательством.
Досрочное Возможность досрочного всех категорий и типов эмитента Возможен досрочный
погашение биржевых облигаций исключены из
погашения по инициативе списка ценных бумаг, допущенных платеж по векселям
эмитента должна быть к торгам, на всех фондовых биржах, (по соглашению
предусмотрена эмисси- осуществивших допуск биржевых векселедателя
онными документами. облигаций к торгам. ФБ обязана и векселедержателя).
раскрыть информацию об итогах
выпуска биржевых облигаций.
41С П РА В О Ч Н И К Основными задачами последнего являют- мационно прозрачный, более безопасный и ся правильная оценка текущего состояния ликвидный инструмент для краткосрочных и перспектив развития бизнеса компании, вложений. разработка стратегии и тактики работы ком- В-третьих, существует достаточно много пании на публичном долговом рынке, пра- предприятий с небольшими масштабами биз- вильное позиционирование и представление неса (например, с выручкой менее 2–3 млрд компании и ее вексельной программы инвес- руб.), не позволяющими сразу выйти на об- тиционному сообществу, ну и, собственно, лигационный рынок, но с хорошим кредит- размещение векселей и поддержание их вто- ным качеством, реальным потенциалом роста ричного рынка. в течение ближайших 1-2 лет и потребностью Мы считаем, что в настоящее время для во внешнем финансировании для поддер- промышленных, торговых и других компаний жания высоких темпов развития бизнеса. существует как минимум три основных направ- Именно для таких предприятий организация ления успешного использования векселей в вексельных программ может стать целесооб- качестве инструмента краткосрочного финан- разным шагом по пути на публичный рынок сирования. заимствований. Во-первых, вексель может использоваться с большим успехом как инструмент бридж-фи- ВЕКСЕЛЬНАЯ ПРОГРАММА — нансирования (взамен бридж-кредита) перед НАИБОЛЕЕ ЦИВИЛИЗОВАННАЯ ФОРМА размещением облигаций, при прохождении ВЕКСЕЛЬНОГО ЗАИМСТВОВАНИЯ оферты по досрочному выкупу облигаций. Ин- Стандартизацию вексельных заимствований терес к такой форме предоставления бридж- на основе организации вексельных программ финансирования со стороны организаторов можно назвать наиболее цивилизованным выпуска очевиден, так как вексель является способом, в первую очередь, при дебютном потенциально более ликвидным инструментом, выходе векселедателя на публичный дол- чем кредит, хотя говорить о высокой ликвид- говой рынок. Это обусловлено наличием це- ности данных векселей не приходится. Для лого ряда преимуществ для успешного заимст- предприятий выгоды таковы: выпуск векселей вования: может быть организован в короткое время; не • прозрачность и прогнозируемость для требуется предоставления залога и дополни- инвесторов; тельных затрат, сопутствующих оформлению • финансовый характер выпускаемых век- кредитной сделки; возможен досрочный учет селей; векселей в любое удобное время и в необхо- • стандартизация периодичности выпуска димом объеме. и погашения векселей; Во-вторых, достаточно широкую практику • ограниченный объем векселей в обраще- получил выпуск векселей компаниями, ра- нии; нее разместившими и имеющими в обраще- • повышение безопасности работы с вексе- нии собственные облигации. Более широкая лями для инвесторов. известность на долговом рынке, обязатель- ность раскрытия информации в соответствии Организация вексельной программы пред- с законодательством, возможность более полагает целый ряд мероприятий у векселе- справедливого, сориентированного на став- дателя, связанных с разработкой положения о ки облигаций, ценообразования векселей, порядке выдачи, обращения и погашения век- возможность удовлетворить дополнительный селей (включая вопросы использования (из- спрос со стороны инвесторов, имеющих ли- готовления) бланков векселей; определение миты на эмитента, при ограниченном объеме процедуры проверки подлинности векселей, облигационного займа, — все это позволя- процедуры и места погашения и т.п.). Большое ет компаниям успешно привлекать кратко- внимание должно быть уделено вопросам рас- срочное финансирование в виде векселей. крытия информации и доведения ее до потен- А инвесторы получают достаточно инфор- циальных инвесторов. 42
ЕКСЕЛЬНЫЙ РЫНОК
МЕСТО ВЕКСЕЛЕЙ долговом рынке векселя занимают по объему
НА РОССИЙСКОМ ДОЛГОВОМ РЫНКЕ второе место, уступая корпоративным облига-
В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ циям с объемом на середину 2008 г. порядка
Официальных данных по объему вексельного 1.5 трлн руб. Объем рынка биржевых облига-
рынка не существует. Вместе с тем, по нашим ций, стартовавшего фактически в марте теку-
оценкам, объем «рыночных» векселей в обра- щего года, составляет всего 7.5 млрд руб. по
щении по состоянию на конец первого полу- номиналу. С учетом государственных и муни-
годия 2008 года составлял порядка 670–700 ципальных облигаций векселя занимают на
млрд руб., что на 16–20% выше уровня начала рублевом долговом рынке порядка 19–20%
текущего года. На рублевом корпоративном (см. Таблицу 2).
Таблица 2. Объем рублевого долгового рынка в 2006–2008 гг., млрд руб.
2006 / 2007 / 6 м 2008 Доля 6 м
Сектор долгового рынка 2006 2007 6 м 2008
2005, % 2006, % / 2007, % 2008, %
Федеральные облигации 876 21% 1047 20% 1116 7% 32%
Муниципальные облигации 190 7% 220 16% 255 16% 7%
Корпоративные облигации 902 87% 1258 39% 1497 19% 43%
Биржевые облигации — — — — 7.5 — 0.2%
Векселя 500 35% 580 16% 670–700 16–21% 19–20%
Всего 2467 42% 2975 21% 3478 17% 100%
Источник: Банк России, ФБ ММВБ, ГК «РЕГИОН»
Таблица 3. Среднедневные обороты, млрд руб.
Федеральные Муниципальные Корпоративные Биржевые
период Векселя Итого
облигации облигации облигации облигации
2006 1 361 2 750 9 968 12000 26 079
2007 1 895 2 759 15 099 15500 35 253
2008 6 м 1 045 2 454 16 083 54 18000 37 581
Изменение к предыдущему периоду
2006 14% -24% 63% 71% 45%
2007 39% 0% 51% 29% 35%
2008 6 м -45% -11% 7% — 16% 7%
Доля в суммарном обороте
2006 5% 11% 38% 46% 100%
2007 5% 8% 43% 44% 100%
2008 6 м 3% 7% 43% 0.1% 48% 100%
Источник: Банк России, ФБ ММВБ, ГК «РЕГИОН»
43С П РА В О Ч Н И К Вторичный вексельный рынок остается од- трумент, рядом определенных преимуществ ним из наиболее ликвидных секторов (его и недостатков, остается наиболее удобным доля составляет порядка 48%), что обуслов- (в сжатые сроки и в относительно крупных лено преимущественным присутствием на нем объемах) способом привлечения краткосроч- профессиональных участников, крупными но- ного финансирования. Использование вексе- миналом (обычно не менее 1–5 млн руб. про- ля наряду с облигациями позволяет банку или тив 1 тыс. руб. у облигаций) и минимальными компании проводить более гибкую долговую лотами (от 10–20 млн руб. и выше). По нашим политику, решать вопросы регулирования оценкам, среднедневной оборот в первом по- своей ликвидности, наиболее эффективно ис- лугодии 2008 г. составлял порядка 18–20 млрд пользовать широкие возможности фондового руб. (рост по сравнению с 2007 г. составил по- и финансового рынков. Кроме того, можно от- рядка 20%), в то время как по корпоративным метить сохранение достаточно высокого спро- облигациям он составил около 16.1 млрд руб. са на данный инструмент со стороны инвесто- (+7% к показателю за 2007 г.). ров, особенно в периоды нестабильности на В заключение хочется отметить, что вексель, финансовых рынках, в период ожидания роста обладая, как и любой другой долговой инс- процентных ставок. 44
Вы также можете почитать
