Еженедельный обзор - Adamant Capital
←
→
Транскрипция содержимого страницы
Если ваш браузер не отображает страницу правильно, пожалуйста, читайте содержимое страницы ниже
МАКРОЭКОНОМИКА И ОБЛИГАЦИИ УКРАИНЫ
13 – 19 мая, 2020
Еженедельный обзор
Парламент принял закон о банках, открыв возможность для
получения первого транша от МВФ до конца мая
Реальный ВВП в 1кв20 сократился на 1.5% г/г
(предварительные данные)
Минфин привлек в бюджет 21.2 млрд грн на самом большом
аукционе ОВГЗ с конца марта
Парламент принял закон о банках, открыв возможность для
получения первого транша от МВФ до конца мая. Преодолев
препятствия, созданные некоторыми депутатами (к законопроекту
подали более 16,000 правок), Рада утвердила во втором чтении
норму, направленную на недопущение возврата ранее
ликвидированных и национализированных финучреждений бывшим
владельцам. Согласно заявлениям представителей ОПУ, Украина
полностью выполнила все условия МВФ, необходимые для
заключения программы SBA на 5.0 млрд $. Ожидается, что первый
перевод от Фонда в размере 1.75 млрд $ будет совершен в течение
двух недель.
Наше мнение: Как упоминалось ранее, мы ожидаем, что сразу
после одобрения программы SBA, ЕС предоставит Украине 0.5 млрд
евро в рамках MFA IV, подписанной в 2018 году. Кроме этого,
государство должно в ближайшее время получить первый транш в
размере 0.6 млрд евро по недавно утвержденной программе
помощи от ЕС для преодоления последствий COVID-19 (общая
предусмотренная сумма - 1.2 млрд евро). Хотя в текущий момент
нет окончательной ясности касательно финансирования от
Мирового банка, их DPL может составить до 1 млрд $ и быть
разделенным на два транша. Таким образом в целом, в течении
мая-июля международные доноры, скорее всего, перечислят
Украине около 3.5 млрд $. Поскольку с начала пандемии
коронавируса премия по доходности еврооблигаций Украины к
аналогам других развивающихся стран заметно снизилась, мы не
исключаем, что Минфин вскоре обратится к внешним инвесторам с
долговым предложением.
Константин Фастовец
fks@adamant-capital.com19 мая, 2020 Еженедельный обзор макроэкономики и облигаций
Реальный ВВП в 1кв20 сократился на 1.5% г/г (предварительные
данные), согласно оценкам ГССУ.
Наше мнение: Опубликованное значение превысило наш прогноз в
-2.2%, а также медиану опроса Bloomberg (-1.0%) и оценки НБУ (-
0.5%). Как упоминалось ранее, наш расчетный индекс ИСП, который
отражает динамику примерно половины сгенерированной
добавленной стоимости, составил за этот же период -2.0%. Падение
было обусловлено слабыми результатами промышленности (на
которую пандемия COVID-19 оказала, по большей мере, лишь
косвенное влияние), транспорта (ввиду сокращения объемов
транзита газа и эффекта от введения карантина), а также
замедлением роста внутренней торговли и строительства. Следует
отметить, что Госстат недавно перенес расчетную базу по
реальному ВВП с 2010 года на 2016-ый, но продолжил публиковать
большинство метрик выхода секторов в ценах 2010, вследствие
чего эти индикаторы частично утратили взаимосвязь. Таким
образом, несмотря на цифры, мы по-прежнему считаем, что
суммарная добавленная стоимость сферы услуг (сюда входит
образование, здравоохранение, общепит, и другие) сократилась не
менее значительно. Более подробный анализ можно будет сделать в
следующем месяце, после публикации Госстатом разбивки со
стороны выпуска.
Касательно прогнозов на будущее, мы по-прежнему предполагаем,
что рост реального ВВП во 2кв20 может оказаться выше нашего
прогноза в -13.2% (предварительные выводы можно будет делать
уже в апреле), что должно сбалансировать негативный эффект от
более длинного периода карантина. Таким образом, мы продолжаем
считать, что наша оценка динамики ВВП за год на уровне -3.0% все
еще является обоснованной.
219 мая, 2020 Еженедельный обзор макроэкономики и облигаций
Минфин привлек в бюджет 21.2 млрд грн на самом большом Фактические и необходимые займы Минфина
аукционе ОВГЗ с конца марта. Размещены были в том числе и 800
долларовые бумаги, обеспечившие около 46% от общих Необходимые
Фактические объемы на будущее
поступлений. Средневзвешенный срок погашения составил 245 600 данные для финансировая
дней. Спрос на годовые ОВГЗ в гривне с доходностью 10.97% дефицита в размере
298 млрд $
превысил предложения на 24%, однако заявок на покупку было
400
подано всего 10.
Наше мнение: Несмотря на то, что интерес рынка к ОВГЗ, по всей 200
видимости, постепенно возвращается, мы считаем, что столь
значительный размер поступлений от аукциона не является 0
янв-20 мар-20 июн-20 сен-20 дек-20
показательным и, соответственно, не позволяет делать выводы об
Внутренне финансирование (кумулятивно), млрд грн
объемах финансирования, на которые государство может Внешнее финансирование (кумулятивно), млрд грн
рассчитывать до конца года. Учитывая глобально неблагоприятную
конъюнктуру на рынках капитала и отсутствие спроса со стороны Примечание: диаграмма демонстрирует динамику необходимых
объемов привлечений Минфином с конца мая для финансирования
иностранных инвесторов, которые выкупили около трети всех запланированного дефицита государственного бюджета в размере
298 млрд грн. Внешние заимствования в прогнозном периоде
размещений в 2019, мы ожидаем, что средний размер привлечений предполагают получение всего доступного финансирования от
будет ниже, чем в прошлом году. В то же время, согласно нашим международных доноров и размещение еврооблигаций на 2.0 млрд
$.
оценкам, для покрытия дефицита бюджета в запланированные 298 Источник: Министерство финансов, НБУ, оценки Adamant Capital
млрд грн (7.5% от ВВП) правительству необходимо будет занимать,
на протяжении оставшихся 7 месяцев на 50% больше средств
еженедельно, даже при условии получения всей доступной помощи
от западных доноров (оба транша МВФ, три — от MFA ЕС и два — по
программе DPL от Всемирного банка) и размещения очередного
выпуска еврооблигаций на 2.0 млрд $. В абсолютных величинах,
Минфину предстоит непростая задача занять на внутреннем рынке
как минимум еще 320 млрд грн, что превышает текущую
ликвидность банковской системы на 60% и в 2.5 раза больше всех
средств, вложенных в депозитные сертификаты НБУ. Отметим, что
рассчитывать на значимый рост привлечений через валютные ОВГЗ
так же вряд ли можно – объем в обращении последних с 2018 года
практически не менялся, что свидетельствует о достаточно
ограниченном рыночном спросе.
319 мая, 2020 Еженедельный обзор макроэкономики и облигаций
Приложение
Ликвидность банковской системы (лш) и ставки ЦБ по ДС (пш) Приток от Госказначейства и ФГВФЛ в систему1, млрд грн
15.0
240 25
210 13.0 19
180
11.0 13
150
7
120 9.0
90 1
7.0
60 -5
30 5.0 -11
18-фев 19-мар 18-апр 18-май
ДС НБУ, млрд грн Коррсчета в НБУ, млрд грн -17
НОР, млрд грн Овернайт ДС НБУ, % 7-ноя 9-дек 10-янв 11-фев 14-мар 15-апр 17-май
Овернайт межбанк, % Овернайт рефинанс НБУ, %
Точки на графике демонстрируют суммарные притоки по фискальному каналу за 10
рабочих дней
(1) Банковская система
Источник: НБУ, Adamant Capital Источник: НБУ
Ликвидность банковской системы (сумма коррсчетов в НБУ и депозитных сертификатов) сократилась на 9.3
млрд грн до 196.3 млрд грн за неделю. Министерство финансов 19 мая разместило облигации в гривне с
погашением в августе 2020, ноябре 2020, феврале 2021 и мае 2021 с доходностью 10.50%, 10.78%, 11.00% и
10.97% соответственно, а также в долларах США с погашением в декабре 2020 с доходностью 3.39%. Общие
заимствования составили 11.4 млрд грн и 369 млн $.
Межбанковский курс грн/$ на этой неделе (с понедельника по понедельник) укрепился на 0.87%, открывшись
на отметке 26.81 и закрывшись на уровне 26.57.
Курс валюты (пш) и объем межбанковских торгов (лш) Локальный рынок: доходность (%, лш) и срок погашения (дней)
1 000
13.0
28.0
800
27.0 11.5
600 10.0
26.0
400 8.5
25.0
200 24.0 7.0
0 23.0 5.5
май-19 июл-19 сен-19 ноя-19 янв-20 мар-20 май-20 0 300 600 900 1200 1500 1800
Объем торгов, млн $ Курс грн/$ ДС НБУ Минфин облигации (грн.)
На основе официальных данных межбанковского рынка
Источник: НБУ Источник: НБУ, Bloomberg, Adamant Capital
419 мая, 2020 Еженедельный обзор макроэкономики и облигаций
Премия 10 летней доходности Украины к другим странам, бп Еврооблигации: доходность (%, лш) и дюрация (г, пш)
14.0
Метинвест 2023
1200
13.0
1000 Метинвест 2026
12.0 УЖД 2021
800 Метинвест 2029
11.0 УЖД 2024
600
10.0 Укрэксимбанк 2022
400 Укрэксимбанк 2025
9.0 Ощадбанк 2023 Ощадбанк 2025 Кернел 2024
200
Нафтогаз 2022
Кернел 2022 МХП 2029
0 8.0
МХП 2024 МХП 2026
-200 7.0
май-19 июл-19 окт-19 дек-19 фев-20 май-20 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0
Корпоративные еврооблигации Государственные еврооблигации
США Россия Турция Бразилия Китай
Источник: Bloomberg, Adamant Capital Источник: Bloomberg, Adamant Capital
График погашения внешнего долга Украины на 12м, млрд $ График погашения внешнего долга Украины на 2020-30, млрд $
2.4 10.5
9.0
2.0
7.5
1.6
6.0
1.2
4.5
0.8
3.0
0.4 1.5
0.0 0.0
май-20 июл-20 сен-20 ноя-20 янв-21 мар-21 май-21 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030
1 МВФ Локальные FX облигации
МВФ Квази-суверенные облигации 1
2 Квази-суверенные облигации Другой государственный долг
Локальные FX облигации Внешние FX облигации 2
Внешние FX облигации
Процентные платежи включены в каждую категорию
(1) Долг государственных компаний (1) Долг государственных компаний
(2) Включают кредитные гарантии США (2) Включают кредитные гарантии США
Источник: Bloomberg, Adamant Capital Источник: Bloomberg, Adamant Capital
Мировые индексы цен на сырье Внешняя торговля (лш) и баланс текущих операций (пш)
7.0 2.5
1.3
2.0
6.5 1.5
1.1
1.0
0.9 6.0
0.5
0.0
0.7 5.5
-0.5
0.5 5.0 -1.0
-1.5
0.3 4.5 -2.0
май-19 июн-19 авг-19 окт-19 ноя-19 янв-20 мар-20 май-20 мар-18 июл-18 ноя-18 мар-19 июл-19 ноя-19 мар-20
Cталь Железная руда Пшеница
Нефть (Brent) Кукуруза Текущий счет, млрд $ Экспорт, млрд $ Импорт, млрд $
Все индексы приведены с базисом 1. Используются следующие котировки: HRC spot
(FOB Black Sea); China Iron Ore 62% Fe; Wheat Futures (Black Sea); Brent Crude Oil Futures;
Corn Futures (Black Sea)
Источник: Bloomberg, Adamant Capital Источник: НБУ
519 мая, 2020 Еженедельный обзор макроэкономики и облигаций
Основные макроэкономические показатели
1кв19 2кв19 3кв19 4кв19 2019 1кв20П 2кв20П 2020П
Рост реального ВВП, г/г % 2.9% 4.7% 3.9% 1.5% 3.2% -1.5% -13.0% -3.0%
Номинальный ВВП, млрд грн 815 933 1,112 1,115 3,975 827 832 4,010
Номинальный ВВП, млрд $ 30 35 44 46 154 33 31 151
Рост дефлятора ВВП, г/г % 1 12.2% 9.9% 7.6% 4.7% 8.1% 3.0% 2.5% 4.0%
ИПЦ (средний за период),г/г % 8.9% 9.1% 8.5% 5.2% 7.9% 2.6% 1.9% 2.6%
ИПЦ (на конец периода),г/г % 8.6% 9.0% 7.5% 4.1% 4.1% 2.3% 2.1% 4.0%
Дефицит бюджета, % ВВП 1,2 2.0% 2.5% 2.4% 2.1% 2.1% 2.3% 3.8% 4.5%
Широкий дефицит бюджета, % ВВП 1,3 2.3% 2.7% 2.5% 2.1% 2.2% 2.3% 4.3% 5.2%
Государственный долг, % ВВП 58.5% 55.4% 51.1% 50.3% 50.3% 56.6% 58.1% 59.7%
Внешний государственный долг, % ВВП 4 37.4% 36.0% 32.9% 31.6% 31.6% 31.6% 32.1% 35.7%
Общий внешний долг, млрд $ 114 116 118 122 122 123 127 130
Экспорт товаров и услуг, млрд $ 15.1 15.5 16.3 16.5 63.4 15.3 13.4 59.2
Импорт товаров и услуг, млрд $ 16.9 18.3 20.3 20.0 75.5 16.2 14.1 66.8
Сальдо торгового баланса, млрд $ -1.8 -2.8 -4.0 -3.5 -12.1 -0.9 -0.6 -7.6
Текущий счет, млрд $ -0.2 -0.5 -2.2 1.8 -1.1 0.2 0.0 -3.3
Финансовый счет, млрд $5 -0.5 -0.9 -3.8 -2.1 -7.3 0.4 -4.9 -4.7
Резервы НБУ, млрд $ 20.6 20.6 20.1 25.3 25.3 24.9 27.9 30.3
Средний курс на межбанке, грн/$ 6 27.3 26.6 25.2 24.2 25.8 25.2 26.7 26.5
Курс на межбанке (на конец периода), грн/$ 27.2 26.2 24.2 23.7 23.7 27.6 26.5 26.5
Учетная ставка НБУ (на конец периода), % 17.5% 17.5% 16.5% 13.5% 13.5% 10.0% 8.0% 7.0%
(1) Квартальные показатели рассчитываются при помощи данных за прошлые 12 мес
(2) Исключает весь дефицит, не включенный в официальные данные, но включает в себя чистые бюджетные займы, выданные государственным предприятиям
(3) Включает докапитализацию Нафтогаза и государственных банков, государственные гарантии и т.д.
(4) ВВП рассчитывается в долларах по среднему курсу грн/$ за год
(5) Согласно РПБ6 МВФ
(6) На основе официальных данных НБУ без взвешивания на объемы торговли
Источник: НБУ, ГССУ, Минфин, МВФ, Adamant Capital
Индикативные цены еврооблигаций, их доходность и рекомендации
Название облигации Рекомендация Дата рек Купон Погашение Доходность Bid Δ неделя Дюрация, г. Объем, млн $
Украина 2023 Держать - 7.8 сен-23 7.2 101.5 0.0 2.9 1,355
Украина 2024 Держать - 9.0 фев-24 7.6 104.3 1.0 3.2 750
Украина 2027 Держать - 7.8 сен-27 7.9 99.4 -0.4 5.6 1,307
Украина 2028 Держать - 9.8 ноя-28 8.6 106.9 0.9 6.0 1,600
Украина 2032 Держать - 7.4 сен-32 7.8 96.4 -0.2 7.8 3,000
Авангард, в дефолте Продавать 9-апр-19 10.0 окт-18 нс 3.8 0.0 нс 214
ДТЭК 2024 в дефолте Покупать 11-фев-20 10.8 дек-24 36.4 48.1 3.7 2.8 1,344
Кернел 2022 Покупать 28-апр-20 8.8 янв-22 8.2 100.9 2.1 1.6 500
Кернел 2024 Покупать 28-апр-20 6.5 окт-24 8.9 91.3 2.5 3.8 300
Метинвест 2023 Держать 28-апр-20 7.8 апр-23 13.7 86.0 5.1 2.6 505
Метинвест 2025 (в евро) Держать 28-апр-20 5.6 июл-25 11.9 76.5 6.4 4.2 333
Метинвест 2026 Держать 28-апр-20 8.5 апр-26 12.3 84.4 9.3 4.6 648
Метинвест 2029 Держать 28-апр-20 7.8 окт-29 11.1 80.5 7.2 6.5 500
МХП 2024 Держать 28-апр-20 7.8 май-24 7.9 99.7 0.9 3.5 500
МХП 2026 Держать 28-апр-20 7.0 апр-26 7.7 96.3 1.6 4.9 550
МХП 2029 Держать 28-апр-20 6.3 сен-29 7.9 89.0 1.9 7.0 350
Нафтогаз 2022 Держать 5-мая-20 7.4 июл-22 8.9 97.0 1.3 2.0 335
Нафтогаз 2024 (в евро) Держать 5-мая-20 7.1 июл-24 9.6 91.6 1.2 3.5 672
Ощадбанк 2023 Покупать 18-фев-20 9.4 мар-23 8.8 100.8 1.4 1.4 245
Ощадбанк 2025 Покупать 18-фев-20 9.6 мар-25 8.8 101.8 0.0 2.2 500
ПриватБанк (10.250), в дефолте - - 10.3 янв-18 нс 30.8 0.0 нс 160
ПриватБанк (10.875), в дефолте - - 10.9 фев-21 нс 30.3 0.0 нс 175
УЖД 2021 Покупать 5-мая-20 9.9 сен-21 11.5 98.7 1.6 0.8 200
УЖД 2024 Покупать 5-мая-20 8.3 июл-24 11.0 91.1 1.4 3.4 595
Укрлендфарминг, в дефолте Продавать 13-июн-17 10.9 мар-18 нс 5.0 -0.2 нс 543
Укрэксимбанк 2021 (в гривне) Покупать 18-фев-20 16.5 мар-21 20.3 97.3 3.3 0.7 150
Укрэксимбанк 2022 Покупать 18-фев-20 9.6 апр-22 9.8 99.8 0.2 1.1 313
Укрэксимбанк 2025 Покупать 18-фев-20 9.8 янв-25 9.6 100.2 0.0 1.6 600
Примечание: поскольку мы оцениваем украинские бумаги относительно друг-друга внутри группы, рекомендация по суверенным облигациям всегда – «Держать»
Источник: Bloomberg, Adamant Capital
619 мая, 2020 Еженедельный обзор макроэкономики и облигаций
Календарь событий на 1 неделю
Событие Тип даты Дата
ГССУ - статистика по транспорту Точная 20-май
МХП - финансовые результаты за 1кв20 Точная 21-май
ГССУ - статистика по товарообороту Точная 21-май
ГССУ - статистика промышленности Точная 22-май
Метинвест - финансовые результаты за 1кв20 Индикативная 24-май
Казначейство - месячный отчет по госбюджету Индикативная 26-май
Метинвест - отчет за март Индикативная 26-май
Источник: НБУ, ГССУ, Adamant Capital, данные компаний
719 мая, 2020 Еженедельный обзор макроэкономики и облигаций
Контакты
Adamant Capital
5-Б Владимирская, 2-й этаж
01001 Киев, Украина
+380 44 585 52 36
Управление портфелем
Юрий Созинов | urs@adamant-capital.com
Аналитика
Константин Фастовец | fks@adamant-capital.com
PR
Инна Звягинцева | zin@adamant-capital.com
Дисклеймер
Этот отчет был подготовлен исключительно для информационных целей и не является предложением, или
просьбой о покупке, или продаже каких-либо ценных бумаг. Описания любой компании, или компаний, или/и их
ценных бумаг, или рынков, или событий, упомянутых в настоящем документе, могут быть не полными. Мы не
обязаны пересматривать, или обновлять любую информацию, или исправлять неточности, содержащиеся в этом
докладе в будущем. Хотя данные для этого отчета были получены из источников, которые Adamant Capital
считает надежными, мы не можем гарантировать их полноту и точность. При принятии инвестиционных решений
инвесторы должны полагаться на собственный анализ всех рисков, связанных с инвестированием в ценные
бумаги. Adamant Capital, его руководство, представители и сотрудники, не несут ответственности за любой
прямой или косвенный ущерб, наступивший в результате использования материала или его содержания.
Adamant Capital, третьи лица, связанные с ним, его директора, и/или сотрудники, и/или любые связанные с ними
лица, могут иметь интересы в компаниях или предоставлять услуги одной или более компаниям, упомянутых в
данном документе, и/или намерены приобрести такие интересы, и/или предоставить какие-либо такие услуги в
будущем. Все оценки и мнения, высказанные в настоящем отчете, отражают исключительно личное мнение
каждого аналитика, который полностью или частично участвовал в составлении этого документа, и может
отличаться от мнения Adamant Capital. Этот документ или любая его часть не может быть копирована или
воспроизведена без предварительного согласия Adamant Capital.
8Вы также можете почитать
